【资本市场】疫情后如何拯救商业地产香港台湾都用过这招救市

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    疫情后如何拯救商业地产香港台湾都用过这招救市

鼠年没有春节档。据万得统计，受疫情影响，2020年前八周中国电影总票房收入仅为26亿元，同比下降80%。院线票房收入的显著下滑是全国购物中心门可罗雀、惨淡经营的缩影，受此波及，中国内地、香港及新加坡三地的资产证券化市场也难“免疫”。

日前，第一太平戴维斯华北区估价部负责人、高级董事胡建明在线对话全天候楼市，他表示通过香港、新加坡交易所中境内资产的出海reits的走势来看，相对较低的市净率继续下行，估值缩水，疫情的影响已经传导到资产证券化市场。

1月底，万达、凯德、万科印力、新城控股等多家商业地产运营商宣布对租户实施阶段性免租，但购物中心的客流仍远未恢复如常。胡建明分析称，中小租户承压力能力较弱，因而零售商业未来可能面临一定的退租、换租风险，租户更替将延长租金空档期，购物中心的压力不会很快缓解。

应对下行压力，除了减免税负、优惠贷款利率、企业自主暂缓拿地投资外，胡建明认为疫情后内地推出公募reits正当时。参照非典时期，疫情逐渐受控后，2003年7月，中国的香港和台湾资本市场几乎同时颁布了reits相关条例，为reits发展奠定了基础。

当前资本市场非常渴求逆周期的管理工具，如央行开展逆回购、财政提前下发专项债额度等。但胡建明对全天候楼市强调，相对于短期手段，公募reits是稳定长期市场和投资者信心的压舱石。

以下是对话实录：

全天候楼市：商业地产尤其是购物中心受到疫情影响最为严重，对于有计划进行资产证券化的项目，目前发行是否会遇到困难?

答：目前中国资本市场要求资产证券化发行产品的底层资产，以产生收益的完善产权物业为基础，从目前上市规则来看，这个时期确实对以商业地产为基础资产的资产证券化产品发行会产生了一定的影响。

购物商场主要受交通及出行限制，疫情期间消费者线下购物消费需求低迷的影响，全国零售门店客流量大幅下降，部分零售商业关停，严重影响租户现金流，中小租户承压力能力较弱，因而零售业未来可能面临一定的退租、换租风险，租户更替意味着更多的时间成本，未来商业地产的现金流或将出现阶段性偏离预期的现象。

尽管目前判断疫情走势过早，但不明朗情况若持续一段时间，租户承租力继续下滑，则很可能触及连锁店出现退租潮，使得商场空置率进一步上涨。这不仅会影响运营商的全年净收入及租金增长率，也可能因出租率不达标等情况而引发贷款违约，或影响投融资规模的贷款价值比(ltv)，造成资产减值。

近日凯度咨询公司发布的调查报告指出，在疫情期间，旅游、餐饮、外出娱乐受到了非常大的冲击：这三个行业有约75%的消费者彻底取消了相关消费，还有约17%的消费者减少了支出。但是这三个行业的消费反弹潜力巨大：有82%的消费者会恢复外出餐饮消费、78%的消费者恢复旅游、77%的消费者恢复外出娱乐。希望这次疫情像2003年sars一样只是一个短暂的影响，然后消费反弹市场回复稳定而且上扬。

全天候楼市：已经进行资产证券化的商业项目，遭遇到租金下滑，当前是否存在偿付压力?一般而言如何解决?

答：通过香港、新加坡交易所中境内资产的出海reits的走势来看，已经相对较低的市净率继续下行，估值缩水，说明疫情已经影响了基础资产在中国的reits。

今年上半年对房地产企业考验非常大，房企需要综合措施来应对疫情带来的挑战。一是可适当控制买地支出，对于此前已经确权的项目，土地款申请延期付款;对于没有确权的项目，土地款分期支款。

二是可适度开放股权合作，引进有实力的资金方合作，如与有实力的资方共同成立地产股权基金投资项目，或者拿出优质的项目，与资金方进行股权合作共同开发。

此外，针对商业地产运营商的减免税、借贷展期、优惠利率续贷等，也是很重要的外部支持。

全天候楼市：几家大型商业地产运营商，包括万达商管、印力集团、大悦城等等，都在试水境内资产的cmbs或abs融资，但规模很有限而且不能公募，这些项目的持有者为什么不通过新加坡或香港的reits?

答：大型商业地产运营商试水境内资产的cmbs或abs主要是为了解决融资。海外reits虽好但境内有资本账户管治。

特殊时期，市场非常渴求逆周期的管理工具，如央行开展逆回购、财政提前下发专项债等。以史为鉴，疫情之下，市场针对2003年sars做了大量复盘，但大家似乎忘记了当年重要里程碑事件。

当时疫情逐渐受控后，2003年7月，我国的香港和台湾资本市场几乎同时颁布了reits相关条例，为reits发展奠定了基础。相对于短期手段而言，公募reits更像是长期稳定市场和信心的压舱石，从国际及中国港台reits市场的诞生背景看，经济下行、不动产市场疲软带来资产价格下行风险，都是催生公募reits登上了历史舞台的重要因素。

全天候楼市：一线城市有些大型购物中心租金回报稳定，在境内资本市场现有规则下，如何大规模推进资产证券化?

答：类retis与传统意义上的reits是有一定差距，改变这一局面，要做三件事：

一是在房屋登记办法中增加房屋信托登记。按信托法，信托以登记为生效要件，但各部门均未制定财产信托登记办法，以致于财产信托都不能生效。信托不生效，信托财产的独立性就无法成立，就不能保证资产的安全。而设立房屋信托登记，只要建设部修改房屋登记制度就可以，修改信托登记制度从立法上，只要建设部自己修改就能实现，是最简便的立法手段;

二是明确房屋信托不属于财产转移，不必缴财产转让的各种税。这样的立法也只要税务局发出通知即可，也是简便的立法。这样就能解决reits中的资产转移的税负问题;

三是允许公募基金投资类reits。目前类reits的问题之一资金规模，商业房地产是资金密集型行业，具有投资周期长，投资规模大的特点，一般大众很难参与，私募基金200人上限的限制，使大额资金的募集只能找大的机构投资者，如果是普通中小投资者就无法募集到足额的资金。

而扩大募集金额的办法就是增加投资者数量，允许公募基金投资类reits。中国目前有10万亿元规模的商业不动产市场，将这些存量通过资产证券化形式增强其流动性，可以帮助企业更高效地利用资金，一旦推广开来，商业地产格局有望发生根本变化。

全天候楼市：在资产证券化市场不够发达的背景下，疫情的冲击会不会导致出现商业地产大宗交易市场出现更多的并购?

答：短期疫情的冲击可能会刺激优胜劣汰的并购。但从未来商业地产最大的挑战是自身的变革。

近几年，电商的崛起，对传统零售业造成了巨大冲击，从而改变了整个商业地产营运模式的变革，商业地产从原先以零售为主的业态逐步转向以体验式为主的业态。如今，在当前疫情情况下，市场已经出现了许多变化，比如教育培训类业态转成线上后接下去可能会从实体店中退出。可以说，本次疫情使得体验式商业业态模式发生新的改变，将引领商业地产再次走向新的变革。

全天候楼市：未来一段时间，外资除了布局北京、上海的优质项目，会不会下沉到二线甚至三四线城市?

答：以全美最大商业地产运营商西蒙地产为代表。西蒙于1993年上市，其前身为1960年创立的购物中心开发商msa，后来通过一系列收购扩充资产管理半径，目前西蒙地产成为美国最大的零售业reits;

外资机构对国内商业地产的收购始于2000年初，主要集中在一二线城市的核心地段。从2011年起，外资商业地产投资除了布局北京、上海，部分已下沉到二线甚至三四线城市，如凯德、沃尔玛、乐天玛特。

目前一二线城市商业地产去库存压力仍存，但一二线城市的商业地产流动性好，三四线城市商业地产市场很大但利润很薄，传统商业业态增速放缓，导致外资比较审慎。在一二线城市的购物中心趋于饱和、竞争激烈、成本攀升的形势下，三四线城市是未来10年商业地产的机会，但主要竞争者将是国内的开发商。

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